一季度投资形势开局向好，但也面临着较大下行压力，突出反映在：实际增速大幅放慢、民间投资困难较大、制造业投资低速增长、东北地区投资下降等。展望二季度，需要密切关注房地产市场大概率进入调整降温阶段、基建投资高速增长难度加大、产能过剩继续压制工业投资意愿、投资资金成本面临走高压力、个别省份投资出现断崖式下降等问题。当然，企业效益好转、PPP项目落地率加大、三新领域投资需求旺盛、增加商品住宅土地供应、特色小镇建设等因素将支撑投资增长。综合判断，二季度固定资产投资增速将小幅回落，预计增长8.8%左右。

一、一季度固定资产投资形势分析

一季度，固定资产投资开局良好，延续了2016年下半年以来稳中向好的发展态势。固定资产投资同比增长9.2%，增速较上年同期回落1.5个百分点，较上年四季度提升1.2个百分点。2016年以来的五个季度投资当季增速分别为10.7%、8.1%、7.1%、8.0%和9.2%，在一定程度上走出了回稳向好的势头。但是，综合实际增速、两大主体、三大领域、四大区域来看，固定资产投资增长仍然面临着较大的下行压力。

 

图1：固定资产投资增速走势图（单位：%）

（一）从剔除价格因素看，投资实际增速仍在逐季回落

受钢材、水泥等原材料费用同比大幅上涨的带动，一季度固定资产投资价格指数攀升至104.5%，较上年同期提高7.2个百分点。剔除价格因素后，一季度固定资产投资实际增长4.5%，增幅同比回落9.2个百分点，为2003年以来的最低值。而且，投资实际增速在逐季回落，近五个季度当季实际增速分别为13.7%、8.2%、6.7%、6.3%、4.5%。在支出法GDP构成中，一季度资本形成总额对GDP增长的贡献率仅为18.6%，较上年同期大幅降低18个百分点。

表1：近五个季度的固定资产投资价格指数（单位：%）

（二）从两大主体看，国有投资较快增长，民间投资尚未明显改善

一季度，固定资产投资依旧延续着“国有快、民间慢”的总体格局，但是民间投资增速有所提升。国有及国有控股投资同比增长13.6%，高出同期总体投资4.4个百分点；民间投资同比增长7.7%，较上年同期提升2个百分点，但仍低于同期总体投资1.5个百分点。民间投资增长态势改善，分析其原因，一是2016年以来出台了多项促进民间投资发展的相关政策，随着政策效果逐步显现，民营企业的投资信心有所增强。二是PPP项目加快实施，民间资本参与公共设施管理业的积极性有所提升。截至3月底，已公布的社会资本方中标人的PPP项目已达到2579个，其中约52%是在2016年7月以来落地的。一季度民间资本公共设施管理业投资同比增长32.1%，较上年同期加快25.3个百分点。三是去年同期基数较低，属于增速回落后的适度反弹。

但是，民间投资发展仍处在“回稳可期、向好仍难”的阶段。首先，民间资本在制造业领域的投资情况并没有较大改善，一季度仅增长5.4%，仍处在较低水平上。制造业市场化程度最高，民间投资却鲜有明显改善，反映出民间投资的内生增长动力依旧疲弱，以及制造业整体供需失衡的状况仍然存在。其次，民间投资在第三产业中的改善主要集中在房地产开发领域，随着房地产调控政策再度收紧，未来走势存在着较大的不确定性。再次，公共设施管理业的投资项目一般建设期长、回收期长、效益微薄，对政府及国企的依赖度较大，更多体现在补短板上，对民间投资效益提升的意义不大。

（三）从三大领域看，制造业投资低速增长，基建投资高速增长，房地产开发投资增速依然较快

制造业投资低速增长。一季度，制造业投资同比增长5.8%，较上年同期回落0.6个百分点。其中，装备制造业投资增速有所加快，消费品制造业投资大幅减速，高耗能制造业投资降幅有所扩大。制造业投资主要分为消费品制造业、高耗能制造业和装备制造业等三大块，分别占制造业投资比重35%、40%和23%左右（2016年）。分析近年来制造业投资减速的主要因素，可以发现，2015年主要是高耗能制造业投资大幅减速造成的，2016年主要是装备制造业投资大幅减速，今年以来主要是消费品制造业投资大幅减速造成的。

表2：制造业投资增速回落情况（个百分点）

行业	2017年一季度增速 同比变化	2016年增速 同比变化	2015年增速 同比变化
制造业	-0.6	-3.9	-5.4
消费品制造业	-3.7	-4.0	-4.0
高耗能制造业	0.0	-0.5	-9.4
装备制造业	-0.6	-5.9	-3.3

基建投资延续高速增长。一季度，基础设施建设投资同比增长18.7%，较上年同期回落0.5个百分点，占投资总盘子的25.3%。基础设施建设仍然是支撑投资增长的定海神针，贡献率达到47.3%。分行业看，基建投资增长呈现“两快一慢”的特征，交通运输、仓储和邮政业投资增长17.8%，水利、环境和公共设施管理业增长26.9%，而电力、热力、燃气及水的生产和供应业仅增长2.6%。

房地产开发投资有所加快。一季度，房地产开发投资同比增长9.1%，增速较上年同期提升2.9个百分点。随着用地供应的增加和房企购地热情高涨，土地购置面积增速由负转正，实现了5.7%的同比正增长。尽管去年国庆节前后、今年3月份房地产调控政策两度趋严，但房地产市场销售情况仍然延续了较好的局面，商品房销售面积、销售额分别同比增长19.5%和25.1%。在销售加快的带动下，去库存取得较大进展，3月末广义商品房库存（现房加期房）为21.51亿平米，同比减少4.59亿平米，降低了17.6%。狭义商品房库存（待售面积）为6.88亿平米，同比减少0.47亿平米，降低了6.4%。

（四）从四大区域看，东中西部投资增速分化，东北地区继续下降

一季度，四大区域的投资增长态势分化，呈现出“东稳、中快、西缓、东北下降”的局面。东部地区转型升级、开放创新走在前列，区域发展新动能新亮点不断涌现，投资形势出现企稳向好，一季度同比增长9.7%，较上年同期提升0.6个百分点。中部地区后发优势继续发挥，积极对接东部沿海产业向内陆转移，投资增长较快，引领全国，一季度同比增长11.6%，较上年同期回落1.6个百分点。西部地区投资增幅回落较大，主要是由于产业投资项目相对不足、对基础设施建设项目的依赖大、受停缓建煤电产能项目影响较多等，一季度同比增长9.4%，较上年同期回落3.8个百分点。东北地区投资同比下降15.5%，较上年同期降幅收窄3.8个百分点。其中，辽宁省投资同比下降24.9%，连续三年都出现异常大幅下降，既是挤出统计数据水分的结果，也有传统动能严重衰退、新动能还有待发育的因素。

二、二季度固定资产投资走势判断

展望二季度，固定资产投资仍然面临较大的下行压力，内生增长动力不足，其原因在于投资先行指标恶化、资金成本面临走高压力、房地产市场将进入调整降温阶段、基建投资持续高速增长的难度加大、产能过剩矛盾继续压制工业投资意愿、个别省份投资出现断崖式下降等。

（一）新开工项目等先行指标下滑

当前固定资产投资的资金供应紧张加剧，新开工项目规模大幅减少，预示着后续的投资形势不容乐观。一季度，新开工项目计划总投资下降6.5%，增幅同比放缓46个百分点。固定资产投资资金来源同比下降2.9%，为同期有统计数据以来的首次下降。全部投资、剔除房地产开发投资后的投资项目的资金充足率（资金来源/完成额）分别为113.1%和94.5%，均是历史同期的最低值。

（二）投资的资金成本面临走高压力

今年货币政策基调开始转向稳健中性，特别是把防控金融风险放到更加重要的位置，加强宏观审慎监管。在此政策取向下，央行陆续通过公开市场操作来引导货币市场、债券市场利率上行。4月份银行间隔夜拆借和七天拆借加权利率分别比上年12月份提升了29个、38个基点。十年期国债发行利率已经达到3.32%，较上年底提升了89个基点。虽然贷款基准利率并未做出调整，但随着短端利率传导至长端，全社会资金成本已经实质性走高。利率上行增加了投资项目的融资难度和成本，降低了投资收益率，不利于投资平稳增长。

（三）房地产市场将进入调整降温阶段

城镇住房制度改革以来，我国分别在2005年、2010年以及2016年出现房地产市场短期内严重过热的现象，政府相应地出台了严厉的收紧政策。比如，2005年上半年先后出台的“新旧国八条”，2010年上半年首次出台的“限购令”，2016年国庆节和2017年3月份先后出台的“限购、限贷”等政策。总结前两次房地产市场收紧调控后次年的商品房销售、房地产开发投资的表现，可以发现，2006年和2011年的商品房销售都有所放慢，商品房销售面积和商品房销售额的增速双双明显回落，但是房地产开发投资和房屋施工面积则都基本延续了平稳增长的态势，2006年是受住宅用地价格暴涨的影响，2011年是受住宅用地供应增加的影响。因此，在两度收紧房地产调控政策后，2017年的房地产市场销售毫无疑问将明显降温，进入到调整阶段。而与以往不同的是，当前城镇住房整体供需已经接近基本平衡，城镇户均住房超过1套，房地产开发投资增长将面临着较大的不确定性。尤其是考虑到一季度房屋施工面积增速同比有所放慢，2017年房地产开发投资增速减缓的可能性较大。

（四）基建投资持续高速增长的难度加大

我国基础设施建设仍有较大需求，在市政设施、水利工程、交通设施互联互通、通信设施、村镇基础设施等领域还有较大的投资空间。但是，作为近两年基建融资重要渠道的专项建设基金今年停发等因素，将对基建投资带来不利影响。同时，连续多年高速扩张的基建投资也带来了明显的副作用。一是间接增加了政府的或有债务负担。基建项目一般以政府资金为全部或部分资本金，进而撬动银行贷款、社会资金参与投资。专项建设基金、明股实债的地方性产业基金、国有企业投向基建领域的资金等都是依赖背后的政府信用才得到金融市场和社会资金认可的，因此也将相应地间接增加地方政府的或有债务。二是直接拉低了全社会投资效益。一个经济体的投资结构分配是有其内在适当比例的，短期内可以倾斜于基建领域来对冲投资内生增长动力不足，但是长时期的投资结构失衡是不可能持续的。与制造业、服务业、房地产业等投资相比，基建投资具有回收期长、效益低、风险大的特点。基建投资比重越大，全社会投资效益相应就越低。用来衡量投资效益的增量资本产出率（ICOR）自2012年（3.1）以来逐年攀升，目前已经在7左右。三是已经产生了对民营企业的挤出效应。基建投资主要以国有及国有控股企业为主，国有投资增速自2015年以来连续三年高出民间投资，导致民间投资比重已经降低到2012年时期的水平。PPP被寄望于引导民营资本参与提供公共产品和服务，但在实际运作中，民营资本参与率很低，大部分社会资本方都是国有企业。因此，基建投资带来的较大代价等因素，将会加大其持续高增长的难度。

（五）产能过剩矛盾继续压制工业投资意愿

2017年去产能工作继续推进，并扩展到煤电领域，年内要再压减钢铁产能5000万吨左右，退出煤炭产能1.5亿吨以上，淘汰、停建、缓建煤电产能5000万千瓦以上。去产能要求控制新增产能投资，或者实行产能减量置换，或者严禁新增产能，都会明显抑制煤炭、钢铁和煤电等行业的投资活动。同时，尽管去年下半年以来市场预期和需求都有所改善，但是工业领域供大于求的基本矛盾仍然存在，产能过剩仍在发酵，工业投资的内生动力依然不足。一季度，规模以上工业产能利用率为75.8%，仍低于美国认定的合理区间下限（以79%-82%的产能利用率区间作为标准）。因此，只有当市场供需出现真正好转、投资收益率明显提升时，工业投资才会实现较快增长。

（六）个别省份固定资产投资出现断崖式下跌

一季度，辽宁省和甘肃省固定资产投资出现断崖式下跌，分别同比下降24.9%和20.6%，是全国仅有的两个投资下跌的省份。辽宁省固定资产投资在经过2014年至2016年连续三年下降（2016年大跌63.5%）的情况下，一季度仍然呈现下降态势，反映出辽宁省经济发展遇到严重困难，经济活力依旧缺失。甘肃省投资一季度出现自2000年以来的首次负增长，第二产业投资更是同比下降46.3%。究其原因，甘肃省工业结构以“原”字头、“初”字号为主要特征，产业转型升级压力大，经济活力不足。其中受原材料、煤炭价格上涨的影响，有色、火电企业运行比较困难，部分企业处于亏损状态。从长期看，投资项目建成以后形成未来供给，因此要高度关注个别省份固定资产投资的持续下降趋势。

展望二季度，尽管存在以上不利因素，但是宏观经济出现回稳向好势头、投资热点不断涌现，也为投资平稳增长提供了支撑：一是工业企业盈利大幅改善，一季度利润同比增长28.3%，有助于补充企业现金流，改善融资条件，提升投资能力；二是代表先进生产力的装备制造业和高技术制造业进一步转型升级，带来技改投资需求；三是国有土地使用权出让收入大幅增长，将增加地方政府的投资能力，有助于促进基建投资延续快速增长；四是特色小镇建设热潮将催生大量的产业投资和市政建设需求，目前我国有3675个重点镇，按照特色小镇的建设要求，以年均投资10亿元测算，将带来超过3万亿元的投资规模；五是以“旅游、文化、体育、健康、养老”为代表的幸福产业投资快速增长。

综合判断，我国固定资产投资增速将小幅回落，预计二季度将增长8.8%左右。

表3：二季度固定资产投资预测表

指标	2016年实际		2017年一季度实际		2017年二季度预测
	亿元	%	亿元	%	亿元	%
总体投资	596501	8.1	93777	9.2	187751	8.8
制造业	187836	4.2	29325	5.8	57178	4.8
装备制造	75168	4.5	13021	9.4	23251	9.0
消费品工业	65048	7.8	9483	5.9	19811	5.0
高耗能制造	43739	-0.8	6235	-1.6	12943	-2.0
基础设施	152012	15.7	23757	18.7	51632	18.0
房地产开发	102581	6.9	19292	9.1	31415	8.5
其他投资	154072	7.0	21403	4.8	47526	5.0

三、政策建议

围绕“精准扩大有效投资”的基本思路，坚持问题导向，推进重大投资项目建设，有序推进特色小镇建设，规范推广PPP模式，积极放开市场准入，健全房地产市场长效机制，促进固定资产投资平稳运行。

（一）推进重大投资项目建设。一是加快推进“十三五”规划确定的165项重大工程项目建设，及时更新补充重点产业、基础设施和民生领域的重大项目储备库。二是发挥好政府投资的引导带动作用，加快预算内投资资金拨付，督促政府投资项目尽快形成实物工作量。三是鼓励金融机构建立绿色通道，加快重大项目等领域的贷款评审审批。四是完善政银企社合作对接机制，协调金融机构加大对实体经济的支持力度。

（二）规范有序推进特色小镇建设。一是鼓励支持小城镇编制总体规划及控制性详细规划，摸清家底，明确投资项目库及融资需求。二是坚持产业建镇，做精做强休闲旅游、商贸物流、现代制造、教育科技、传统文化等主导特色产业，打造具有持续竞争力和可持续发展特征的独特产业生态。三是围绕完善城镇功能，加快补齐城镇基础设施、公共服务、生态环境三块短板，建设宜居宜业宜游的特色小镇。四是充分用好政府性资金、开发性金融、政策性金融、商业金融、社会资金，多元化开拓特色小镇建设融资渠道，提高建设运营效率。

（三）规范推广PPP模式。一是加大专项转移支付资金、PPP以奖代补资金、PPP基金等对PPP项目的支持力度。二是加快完善中长期财政预算制度，将对PPP项目的支付责任列入中长期预算。三是加快建立科学的公共产品和服务定价机制，确保投资项目的合理回报率，提高社会资本参与的积极性和项目可融资性。四是将民营资本参与率纳入PPP工作考核体系，严禁对民营资本设置任何差别条款和歧视性条款。

（四）积极放开市场准入。一是推进落实市场准入负面清单制度，赋予市场主体更多的主动权，激发市场活力。二是切实降低民间投资准入门槛，落实好放宽民间投资进入基础设施、市政设施、社会领域等市场准入政策。三是自上而下加快推进国有企业的混合所有制改革，进一步打破国企垄断，营造公平竞争的市场环境。四是鼓励各地区先行先试，全面放开服务业领域的市场准入，以多元化的市场竞争主体来激发服务业发展活力。

（五）健全房地产市场长效机制。一是完善地方政府住宅土地供应制度，强化对住宅用地供应计划年度执行情况的考核监督。二是完善房地产相关财税制度改革，建立健全覆盖住房交易、保有等环节的房地产税制。三是完善住宅金融制度，加大对中低收入人群购房融资的支持力度。四是加快推进户籍制度改革，提升中小城市公共产品和服务的质量，促进基本公共服务均等化。